A Ghia Multi Family Office divulgou o estudo “Atratividade e nuances da renda fixa IPCA+”, que examina o potencial de retorno das NTN-Bs no atual patamar de juros reais brasileiros. O ponto de partida é a excepcionalidade dos preços: em 31 de julho, os juros reais de 10 anos estavam em 8,11%, o maior nível desde 2010 e a dois desvios-padrão da média do período.
Para a casa, esse patamar “reflete um mal-estar das condições financeiras parecido com um dos piores momentos da história econômica recente”, sem respaldo equivalente na conjuntura macroeconômica atual.
A primeira fonte de retorno mapeada é o carrego. Aos yields vigentes, o investidor trava uma taxa real de aproximadamente 7,4% a 8,6% ao ano, a depender do vencimento. Em termos nominais, considerando a inflação implícita de 5,17% para 252 dias úteis, o retorno de 12 meses fica entre 13% e 14% — competitivo com o CDI projetado pela curva, hoje próximo de 14,0%. “Mesmo com a curva estável, o retorno já é atrativo, antes de qualquer ganho de marcação”, resume o documento.
A segunda fonte, e principal na tese da casa, é o ganho de capital com a marcação a mercado em um eventual fechamento da curva. O estudo destaca que a relação entre preço e yield não é linear, mas convexa: “o ganho de um fechamento supera a perda de uma abertura de mesma magnitude”. Uma matriz de sensibilidade construída para seis vencimentos, de 2029 a 2050, mostra que um fechamento de 100 pontos-base geraria retornos nominais de até 40,1% em 12 meses na ponta longa, enquanto uma abertura de mesma magnitude implicaria perda de 8,7%.
Para testar o que poderia destravar esse fechamento, a Ghia recorreu a um modelo econométrico de projeções locais com dados mensais de janeiro de 2010 a maio de 2026, avaliando a resposta dos juros reais de 10 anos a choques em cinco variáveis. Os resultados apontaram reações positivas, robustas e persistentes à inflação acumulada em 12 meses, ao CDS (Credit Default Swap) de cinco anos e aos prêmios das TIPs norte-americanas, os títulos do tesouro dos EUA.
O resultado primário produziu resposta negativa modesta e de curta duração, e o hiato do produto não gerou evidências robustas — indicação, para a gestora, de que a dinâmica dos juros reais longos passa mais pela trajetória inflacionária e pelo prêmio de risco fiscal do que pelo desempenho fiscal corrente.
O estudo também olha para fora, tomando as eleições recentes no Chile, na Colômbia e no Peru como análise qualitativa complementar. Nos três casos, os juros nominais de 10 anos recuaram antecipando em alguns dias a consolidação da alternância de poder em favor de plataformas percebidas como mais austeras — no caso colombiano, o yield caiu de um pico de 14,29% para 11,50% no dia da divulgação do resultado. A leitura da casa é que o ciclo eleitoral funciona como vetor de realinhamento das expectativas, com pertinência evidente para o contexto brasileiro.
Cruzando os dois eixos, a gestora simulou três cenários de retorno em 12 meses. No otimista, com fechamento de 56 pontos-base, as NTN-Bs entregariam de 15,3% (2029) a 27,5% (2050); no intermediário, de 15,0% a 23,0%; e mesmo no pessimista, com abertura de 56 bps, os retornos permaneceriam positivos em toda a curva, entre 0,3% e 13,1%. A conclusão inspira cautela quanto à dependência de fatores exógenos, como o contexto geopolítico e a evolução do ciclo eleitoral, mas é construtiva: “a conjuntura brasileira configura uma janela pouco comum para alocação em IPCA+, sustentada pela combinação de carrego elevado e assimetria positiva com a marcação a mercado”.
